凯丰恒信-致广大 ▎凯丰恒信董事长吴星：全球变革下的中国投资机会

2020年8月21日，由中国证券报社主办，以“新机新局新使命”为主题的“2020金牛资产管理论坛”在上海隆重举行。凯丰恒信董事长吴星参与论坛圆桌对话环节，探讨了在全球经济金融大变革环境下中国的投资机会。

吴星在对话中表示，疫情可能会在下半年对整个经济市场再次形成冲击，是下半年较为明显的风险。而在流动性方面，包括债券在内的中国资产会有非常好的性价比，资金会从欧美资产流向中国资产。

以下为圆桌论坛会议实录。

外资流入对中国市场的影响

郭磊：说到全球视野下的中国投资，我们知道在过去几年，外资大举买入中国资产。截止今日，北向资金的净流入达到1.1万亿以上。

那么，在各位投资人眼中，这个过程给A股市场带来了什么样的影响？外资的投资风格和我们本土的资金又有什么不同？

吴星近几年，全球市场出现了一个明显的问题。也就是发达国家的低利率环境持续存在，同时，中国相对快速且稳定的经济发展导致全球的资金不断流入中国市场。

我们可以看到近期人民币汇率有企稳升值的态势。这一趋势体现了全球的资产管理机构会认为中国的资产越来越有高性价比，也就会进一步买入中国的资产。

因此，从长期来看，中国股票的估值是很容易提升的。目前，长期低成本的资金持续流向中国。这些资金对中国投资收益的要求不高，而对资金格局、企业的稳定性要求更高。

随着高成长股票率先收益，国内整个市场的水位也会逐步提高。

中国资产的优势

郭磊：经济学中有一个词“显示性偏好”，也就是说一种资产受到追捧总有其背后的道理。在我们看来，中国经济和中国资产有着独特的优势。中国有广阔的消费市场，医药、科技行业有明确的工程师红利，中国也有独特的全产业链特征。

那么，买方最看重的中国资产的优势是什么？在未来五至十年内，有没有特别关心的赛道？

吴星我们可以从中国目前两个比较大的优势来分析。

第一，中国有良好的人力成本和工程师红利。中国每年的大学生培养人数已经远超美国，这个优势从长期来看是非常突出的。

第二，中国有产业集群化和技术迭代革新的优势。

基于这两点，我们最看好有非常强大的低制造成本能力的公司，比如互联网公司。光伏行业也满足低制造成本的条件，同时还兼具非常大的发展空间。

总体来看，我们可以沿着这条主线，去寻找具有强大的低制造成本能力，且在全球范围内有领先地位的企业。

在互联网经济的带动下，品牌的议价能力可能会趋弱，所以高性价比的产品在各行各业都会形成优势。随着中国品牌成长为全球品牌，以及未来中国经济逐步强大，国内产品对外销售也会有所受益。

下半年资本市场的风险

郭磊：目前，整个市场的宏观面在不断地发生着变化。一方面，全球经济在逐步修复。另一方面，下半年的货币政策和财政政策正逐步收敛，市场的流动性变得不那么充裕了。此外，万众瞩目的疫苗，预计会在今年年底或明年年初研发出来。

这些因素都会对资本市场下半年的走势造成复杂的影响。那请问各位投资人如何看待下半年资本市场的走势？

吴星目前看来，我们认为欧美的疫情仍有风险，新冠疫情还没有得到有效的控制。

近期，法国、德国的疫情确诊人数仍在快速上升，美洲疫情确诊人数的增速也依然在9%至10%的区间内波动。此外，因为疫情会在秋、冬季更快速传播，所以疫情极有可能在下半年对整个经济市场再次造成冲击。

当然，市场会研发出来疫苗。但是，疫苗的上市是否就能缓解疫情对资本市场的影响呢？

对于这个问题，我们需要考虑疫苗的产能问题和时间序列问题。受疫苗产能的限制，很有可能出现疫苗确实被研发出来，但并非所有人都能快速接种的情况。

因此，疫苗的上市并不能快速缓解疫情对经济造成的影响。

由于欧美的疫情目前还未被完全控制，欧美国家只能靠流动性来维持市场。而中国的资产又具有非常高的性价比，所以资金会不断地从欧美国家流向中国。中国的流动性也就会受益于欧美国家的流动性。

目前来看，下半年资本市场最不确定的因素仍是美国的大选。因此，我们仍需对美国大选这一风险保持谨慎态度。

估值的重要性

郭磊：今年以来，很多高估值的资产反而一直在高歌猛进，所以估值问题一直被广泛关注和讨论。

那请问在各位的投资框架中，估值是否是一个重要因素？

吴星 我认为估值仍是一个重要因素。

无论是股票、债券、现货，还是周期，同一产品在不同地区都有各自的价格。在看到这些价格差异的时候，很多专业人士会去思考如何实现套利。

在这种背景下，只要估值不合理，就一定会有一群人会去做估值的修复。这是非常重要的回归的力量。

另一方面，从短期来看，估值可能在某个时间点不那么重要，因为驱动估值快速上涨的动力太强，修复力量不足以改变市场力量结构。

但是，如果我们从长期维度来考虑，做套利的专业机构一定会长期存在于市场。

因此，估值的修复只是时间的问题。关键因素在于，我们需要去判断驱动和修复的力量在何时会达到平衡点或是迎来拐点。